De la route de la soie à la route du rendement : les stratégies d'investissement de la Chine dans un environnement à faible rendement

Défis actuels

L'économie chinoise est confrontée à de multiples difficultés : une crise immobilière qui s'aggrave, des pressions déflationnistes et une demande intérieure faible. En réponse, Pékin a mis en place une série de mesures de relance depuis la pandémie, dans l'espoir de relancer la croissance. Malgré ces efforts, l'indice CSI 300, qui regroupe les valeurs vedettes, est resté enlisé dans un marché baissier prolongé, chutant de plus de 20 % depuis 2020.

À l'automne dernier, les autorités ont dévoilé certaines de leurs interventions les plus agressives à ce jour. Le taux de réserves obligatoires (RRR) et le taux de rachat inversé à sept jours ont été réduits, tandis que l'acompte minimum pour l'achat d'une résidence secondaire a été abaissé. Cela a initialement déclenché un rebond intense, mais de courte durée, les investisseurs nationaux ayant brièvement retrouvé confiance dans la capacité du gouvernement à stimuler la demande.

Quatre mois plus tard, l'enthousiasme du marché s'est évanoui. Les nouvelles mesures politiques n'ont pas réussi à prolonger la reprise, ce qui a rappelé à certains investisseurs le sentiment de déjà-vu de 2022, lorsqu'un important plan de relance avait initialement fait remonter les actions, avant que le marché ne chute de 14 % au cours des six mois suivants. Aujourd'hui, les craintes déflationnistes et la croissance atone ont poussé les rendements des obligations chinoises à 10 ans à leur plus bas niveau depuis dix ans, sous la barre des 2 %. Même les multiples baisses de taux de la Banque populaire de Chine (PBOC) n'ont guère contribué à relancer les actions. Les prix de l'immobilier érodant le patrimoine des consommateurs, les investisseurs nationaux ont désormais moins d'options pour générer des rendements.

Figure 1 : Environnement de faibles rendements Chinois

Source: Bloomberg

Le paradoxe de l'épargne

Avec des inquiétudes croissantes concernant la sécurité de l'emploi et les revenus, les consommateurs chinois sont devenus plus réticents à prendre des risques. La part des personnes disposées à investir davantage a chuté à moins de 15 % en 2024, contre 26 % à la fin de 2019¹. Malgré de multiples baisses des taux d'intérêt, qui sont généralement un catalyseur de la hausse des dépenses, l'épargne des ménages a fortement augmenté au cours des cinq dernières années.

L'épargne intérieure brute de la Chine s'élevait à 44 % du PIB en 2023, soit un niveau nettement supérieur à la moyenne du G7 (22 %)². Les nouveaux dépôts bancaires ont explosé, passant de 3 000 à 4 000 milliards de yuans entre 2016 et 2018 à 8 000 à 11 000 milliards de yuans entre 2022 et 2024³. Les contrôles des capitaux limitent l'accès aux investissements offshore à haut rendement, ce qui maintient l'argent national prisonnier du système financier chinois.

Avec des alternatives d'investissement limitées, où tout cet argent est-il allé ?

Figure 2 : Nouveaux dépôts chinois

Source: Citi Research

Les suspects inhabituels
Malgré le scepticisme des investisseurs étrangers, qui invoquent des inquiétudes liées à l'intervention du gouvernement et à la qualité des actifs, les banques chinoises ont enregistré certains des rendements les plus élevés depuis la pandémie. Même dans un contexte de compression de la marge d'intérêt nette (NIM) et d'environnement économique difficile, leurs rendements de dividendes à un chiffre moyens à élevés ont attiré les investisseurs locaux.

Contrairement aux secteurs immobilier et technologique en difficulté, les banques offrent une meilleure stabilité, le soutien de l'État et des distributions fiables. Ces facteurs ont renforcé leur attrait dans le contexte actuel du marché. L'année dernière, le gouvernement s'est engagé à renforcer les réserves de fonds propres des grandes banques, réduisant ainsi les risques liés aux prêts non performants. Résultat ? Les actions A des banques chinoises ont surperformé l'indice général de 3,5 % en moyenne au cours des huit derniers trimestres⁴.

En termes absolus, le rendement total pour les actionnaires (RTA) des banques, dividendes compris, a été substantiel. Par exemple, la Banque agricole de Chine a enregistré un RTA de 106 %, tandis que la Banque de Shanghai a affiché un rendement de 82 % sur la même période⁴.

Figure 3 : Banques chinoises : marges d'intérêt nettes par rapport aux rendements des dividendes

Source: Unigestion, Citi Research

Le pouvoir du « Mind & Machine »

Nos modèles quantitatifs nous ont permis de ne pas être pris au dépourvu lorsque cette tendance est apparue en 2014.

Malgré la prudence généralisée concernant les risques potentiels liés à la politique menée par les banques publiques chinoises, nos modèles ont adopté une approche différente, dépassant le scepticisme des investisseurs offshore et s'alignant davantage sur les perspectives des investisseurs continentaux.

Le modèle a identifié de manière tactique une opportunité en évaluant l'attrait changeant de facteurs tels que le rendement des dividendes et la faible volatilité au fil du temps, et a reflété cette opinion dans notre portefeuille des marchés émergents. À ce moment précis, les écarts de rendement historiquement importants des banques chinoises par rapport au taux sans risque, associés au soutien du gouvernement dans un contexte économique plus difficile, nous ont offert une opportunité intéressante à saisir.

Figure 4 : Paris défensifs sur le facteur alpha sur les marchés émergents

Source: Unigestion

¹ People’s Bank of China (PBOC), Urban Depositor Survey Reports (2024, 2019). Available at: http://www.pbc.gov.cn/en/3688247/3688981/3709408/3946233/index.html
² World Bank – https://data.worldbank.org/indicator/NY.GDS.TOTL.ZS?locations=CN
³ Citi Research, (2024 Data Through November Only).
⁴ Total Shareholder Returns, 1Q23–4Q24.